Zwei Bedingungen, nicht eine: Wann mehrere Transaktionsschritte zu einem Zusammenschluss verschmelzen

Der EuGH hat am 19. März 2026 die letzten Beschwerden gegen den E.ON/RWE-Tausch abgewiesen und bestätigt, wann mehrstufige Transaktionen zu einem einzigen anmeldepflichtigen Zusammenschluss verschmelzen: Wechselseitige Bedingtheit genügt nicht, entscheidend ist, ob am Ende derselbe Erwerber die Kontrolle hält. Das ist zugleich die Trennlinie zwischen zulässiger Strukturierung und Gun-Jumping.

Am 19. März 2026 hat der Gerichtshof der EU (EuGH) die letzten Beschwerden gegen die Kommissionsfreigaben des E.ON/RWE-Tauschs abgewiesen und dabei die Massstäbe bestätigt, nach denen sequenzierte oder wechselseitig bedingte Transaktionsschritte zu einem einzigen anmeldepflichtigen Zusammenschluss verschmelzen (verbundene Rechtssachen C‑171/24 P bis C‑177/24 P, EVH u.a., sowie C‑178/24 P und C‑179/24 P, Mainova u.a.). Die Antwort hängt an zwei kumulativen Bedingungen: Die Schritte müssen wechselseitig bedingt sein, und sie müssen nach Art. 3 Abs. 1 lit. b FKVO dazu führen, dass derselbe Erwerber (oder dieselbe Erwerbergruppe) die Kontrolle über ein oder mehrere Zielunternehmen erlangt. Die erste Bedingung allein genügt nicht: Die vertragliche oder faktische Verknüpfung, die praktisch jede mehrstufige Struktur enthält, macht aus mehreren Schritten noch keinen einheitlichen Zusammenschluss.

Im März 2018 kündigten RWE und E.ON einen Asset-Swap in drei Schritten an: RWE übernahm bestimmte Erzeugungsanlagen von E.ON, E.ON übernahm das Verteil- und Vertriebsgeschäft der RWE-Tochter innogy, und RWE erhielt 16,67 % der E.ON-Aktien. Die Kommission prüfte die ersten beiden Schritte als zwei getrennte Zusammenschlüsse und gab den Erwerb der Erzeugungsanlagen am 26. Februar 2019 bedingungslos frei (M.8871), den innogy-Erwerb erst sieben Monate später, am 17. September 2019, und nur gegen Zusagen (M.8870). Mehrere kommunale Energieversorger, darunter Mainova, enercity und EVH, klagten gegen beide Freigaben und verlangten, die Kommission hätte den Tausch als einen einzigen Zusammenschluss würdigen müssen.

Das Gericht (EuG) wies die Klagen ab, am 17. Mai 2023 zum ersten und am 20. Dezember 2023 zum zweiten Zusammenschluss. Den ersten Strang bestätigte der EuGH bereits am 26. Juni 2025. Mit den Urteilen vom 19. März 2026 ist auch der zweite rechtskräftig; in diesen Urteilen legt der Gerichtshof den Begriff des einheitlichen Zusammenschlusses präzise aus.

Die erste Bedingung ist die wechselseitige Bedingtheit. Mehrere Transaktionen bilden nur dann einen einheitlichen Zusammenschluss, wenn sie so verknüpft sind, dass keine ohne die andere durchgeführt würde. Diese Verknüpfung kann rechtlich oder faktisch sein; Rn. 38 der Konsolidierten Zuständigkeitsmitteilung der Kommission hält das seit 2008 fest. Die Bedingtheit ist notwendig, aber nicht hinreichend. Genau dort setzten die Beschwerdeführer an, und genau dort verloren sie.

Die zweite Bedingung ist das Kontrollergebnis. Nach Art. 3 Abs. 1 lit. b FKVO liegt ein Zusammenschluss nur vor, wenn ein Unternehmen die alleinige oder mehrere Unternehmen die gemeinsame Kontrolle über ein anderes Unternehmen erwerben. Mehrere Schritte verschmelzen folglich nur, wenn sie auf dieses eine Kontrollergebnis hinauslaufen: derselbe Erwerber, am Ende der Kette die Kontrolle. Auch das hat die Konsolidierte Mitteilung seit 2008 festgehalten — Rn. 41 bestimmt ausdrücklich, dass voneinander abhängige Transaktionen nur dann als ein einziger Zusammenschluss behandelt werden können, wenn letztlich die Kontrolle von denselben Unternehmen übernommen wird, und gilt nach Rn. 41 ausdrücklich auch für Swapgeschäfte, bei denen Unternehmen Vermögenswerte gegeneinander tauschen. Der Gerichtshof wendet diesen Massstab auf den strittigen Sachverhalt an und bestätigt damit die Kommissionspraxis. Am E.ON/RWE-Tausch fehlte das Kontrollergebnis. Die Erwerber waren verschieden (RWE auf der einen, E.ON auf der anderen Seite), die Zielobjekte ebenso: E.ON-Erzeugungsanlagen hier, die RWE-Tochter innogy dort. Dass RWE zusätzlich 16,67 % an E.ON hielt, verschaffte ihr keinen bestimmenden Einfluss, weil E.ON die getauschten Anlagen gerade abgegeben hatte. Damit fiel die eigentliche Sorge der Kläger in sich zusammen: Sie hatten argumentiert, RWE werde über den Minderheitsanteil und das aufgeteilte Geschäft faktisch mit E.ON koordinieren, das nun die Kundenbasis von innogy kontrolliere. Ohne Kontrolle im Sinne von Art. 3 FKVO trägt diese Sorge die gemeinsame Prüfung nicht. Was blieb, war die von den Parteien bewusst hergestellte Bedingtheit, aber kein funktionaler Zusammenhang, der die drei Schritte zu Zwischenschritten eines einzigen Kontrollerwerbs gemacht hätte.

Der Tausch zeigt selbst, was die getrennte Behandlung kostet. Der erste Schritt war im Februar 2019 bedingungslos durch, der zweite hing bis September 2019 an Zusagen. Zwischen beiden Daten lag das Risiko, dass ein Bein scheitert oder teuer wird, während das andere längst vollzogen ist. Dieses Auseinanderfallen muss der Kaufvertrag auffangen: aufschiebende Bedingungen, die beide Freigaben koppeln, ein Long-Stop-Date, das die langsamere Prüfung abbildet, und eine Regel für den Fall, dass nur ein Bein freigegeben wird. Wer auf einen einheitlichen Zusammenschluss baut und zwei bekommt, hat die Klausel am falschen Ergebnis ausgerichtet.

Die Kanzleikommentare lesen das Urteil als gute Nachricht für Dealmaker: mehr Planungssicherheit, eine vertragliche Verknüpfung zwingt nicht mehr automatisch in eine einzige Anmeldung. Das stimmt für den Sonderfall des Tauschs, bei dem verschiedene Erwerber verschiedene Ziele übernehmen. Für die häufigere Konstellation kehrt sich der Befund um. Wer als ein Erwerber ein Ziel über mehrere wechselseitig bedingte Schritte übernimmt, erfüllt beide Bedingungen und hat einen einzigen Zusammenschluss. Das ist keine Ausnahme: die gestufte Übernahme, bei der ein Käufer erst einen Anker-Anteil zeichnet und später aufstockt; der Carve-out, dessen Holding- und Tochterkäufe sich gegenseitig bedingen; das Reverse-Carve-out mit Rückbeteiligung. Überall erlangt am Ende ein Erwerber die Kontrolle, und überall sind die Schritte gekoppelt. Dann greift das Vollzugsverbot nach Art. 7 Abs. 1 FKVO auf jeden Schritt: Kein Teil darf vor der Freigabe vollzogen werden, auch nicht der unverfängliche.

Was das kostet, zeigt der Fall Marine Harvest. Der norwegische Lachszüchter hatte Ende 2012 zunächst 48,5 % an Morpol erworben, was ihm bereits die faktische alleinige Kontrolle verschaffte, und erst danach das Pflichtangebot für den Rest lanciert. Art. 7 Abs. 2 FKVO greift ohnehin nur, wenn die Kontrolle von mehreren Veräußerern erworben wird — hier kam das gesamte Paket von einem einzigen. Und weil schon der erste Schritt die Kontrolle brachte, war er kein blosser Zwischenschritt, der sich hinter der Ausnahme für öffentliche Übernahmeangebote verstecken liess. Der EuGH bestätigte am 4. März 2020 zwei Geldbussen von zusammen 20 Mio. EUR: je 10 Mio. EUR für den Verstoss gegen die Anmeldepflicht (Art. 4 Abs. 1 FKVO) und gegen das Vollzugsverbot (Art. 7 Abs. 1 FKVO). Der Rahmen reicht nach Art. 14 Abs. 2 FKVO bis zu 10 % des weltweiten Konzernumsatzes des Vorjahres.

Die Lehre aus beiden Urteilen ist dieselbe. Nicht die Zahl der Verknüpfungsklauseln entscheidet über den einheitlichen Zusammenschluss, sondern die Kontrollachse: wer am Ende was kontrolliert. Was in der Klausel steht und was sie tut, fällt hier zusammen — die Kopplungsklausel schafft die Bedingtheit, die den einen Zusammenschluss begründet, und verlängert zugleich das Vollzugsverbot auf jeden gekoppelten Schritt. Wer glaubt, sich durch Weglassen einer solchen Klausel aus einem einzigen Zusammenschluss herauszuschreiben, irrt, solange derselbe Erwerber über die Schritte die Kontrolle erlangt.

Für die Praxis heisst das: Zeichnen Sie bei jeder mehrstufigen Transaktion zuerst die Kontrollachse, nicht den Zeitplan. Bestimmen Sie pro Schritt den Erwerber und prüfen Sie, ob dieser Schritt (allein oder kumulativ mit den übrigen) die Kontrolle über ein Ziel verschafft. Läuft alles auf denselben Erwerber hinaus und sind die Schritte wechselseitig bedingt, behandeln Sie das Ganze als einen Zusammenschluss: eine Anmeldung, und ein Vollzugsstopp über alle bedingten Schritte bis zur Freigabe. Das gilt für jede Schweizer Gruppe, die ein EU-Ziel oberhalb der FKVO-Schwellen erwirbt, ebenso wie für den innereuropäischen Carve-out mit Reinvestition. Auch innerschweizerisch ist die Frage nicht akademisch: Die WEKO orientiert sich an den EU-Konzepten, und wer einen meldepflichtigen Zusammenschluss vor der Freigabe vollzieht, riskiert nach Art. 51 KG eine Belastung von bis zu 1 Mio. Franken. Eine etwaige Marktaufteilung neben dem Zusammenschluss bleibt nach Art. 101 AEUV gesondert angreifbar.

Bestätigt ist seit dem 19. März 2026 der Test: wechselseitige Bedingtheit plus einheitliches Kontrollergebnis beim selben Erwerber. Offen bleibt der Rand. Der Gerichtshof hatte einen Tausch mit rechtlich verknüpften Verträgen und verschiedenen Erwerbern vor sich, nicht den Grenzfall der reinen faktischen Bedingtheit ohne Kopplungsklausel und nicht die Warehousing-Struktur, in der ein Zwischenerwerber das Ziel hält, bevor der eigentliche Käufer eintritt. Wessen Kontrolle dort zählt, ist die eigentliche Gun-Jumping-Frage. Sie entscheidet sich nicht im Tauschrecht, sondern in der nächsten Busse, die die Kommission nach Art. 14 FKVO gegen eine einstufig gedachte, aber mehrstufig vollzogene Übernahme verhängt und die den Gerichtshof erreicht. Bis dahin gilt die vorsichtige Lesart: im Zweifel ein Zusammenschluss, ein Stillstand, eine Anmeldung.